了解政 信风险因子很实用

时间:2019/12/30 10:54:51用益信托网

风险因子只要存在,暴露是早晚的问题,凡事皆有因果,因此引 发风险事件的原因,被称之为因子,也就是 造成某一个结果的原因之一。很多事情是多因一果,一个坏 因子不足以致命,但是多 个坏因子形成共振效应,那么风 险就是一触即发的事情。所以,做任何 项目尽量去避免坏因子的共振现象。投资决 策要找到客观依据,投资政信也是一样,如政信风险因子清单。


自政信信托问世以来,城投信 仰十年来几经市场考验,政信信 托至今依然屹立不倒,其拥有信托市场15%左右的份额,这个成 绩和信托公司近年来的风险管理变迁有着直接关系。由于信 托公司随着城投信用风险的演变—2008-2019年城投 信用可以分为三个演变阶段,适时调 整了政信项目发行标准,这才过 滤掉了绝大多数的有严重信用风险的城投企业。如今,城投信 用常见风险因子很容易在项目尽调阶段中被暴露出来,它一旦 暴露就意味着该城投公司无缘信托发行。(如图1)


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政信项 目发行标准是一种“按图索骥”的共享智慧


刚提到 的这类政信项目发行标准,在同一 个时间维度呈现相似性,也就是 大多数项目的发行标准趋于一致,就像积雪覆盖的大地,老司机 们通常会沿着车辙印迹行驶,这样行 车风险是最小的,相反试 图寻找一条捷径或者明显低于平均门槛,偏离主流条件,是相当危险的举动,操作不 当触发几个负面因子共振,项目就会GAMEOVER,违约后追悔莫及。(如图2)


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政信风 险因子关注的都是最重要的城投信用问题,而不是包装问题


我们之 所以强调政信风险因子的重要性,是因为 它研究的是政信内核问题,即城投 公司的信用风险,而不是项目包装问题——采用什 么样的增信手段,让项目 感觉更安全的问题。政信内 核问题的本质是对信用主体的研究,是对城 投公司融资风险的综合评估,它一直 是城投债和非标固收投资里面相当大的一块内容,多事研 究机构都在参与这个工作,逐渐形 成了不成文的集体智慧,即“政信项目发行标准”。凡是想要解决,抓住主 要矛盾是客观真理,对于一 个政信项目的安全性评估,主要的 矛盾是融资主体的信用问题,但在实 践中投资人容易被错误引导,本末倒 置的看待政信项目。目前已 经被识别的几乎无效的“伪增信”概念,诸如多 个担保方代偿风险更小、XX债券评级AA/AA+的政信信托更安全、管理人 可以快速处置政府的抵、质押物、项目方在“百强县”、信托有资金池刚兑等。这些多 属于是美化包装手法,与一个 政信产品的最核心的融资主体信用评估相去甚远。强调这 些要素无非是是想在产品包装层面锦上添花,引导投 资人把注意力放在了包装上面。必须承 认这种手段对营销有一定积极的作用,包装华 丽的确让人能提提精神,但是打 开包装后发现是一泡屎,更是又令人恶心至极。相反,我们强 调政信风险因子就是要直捣黄龙,看清城 投的信用是核心问题。


政信风 险因子都包含哪些?


政信风 险因子我们展开讨论其实就是两类:一类是 常见的风险因子,已经被 各大政信管理机构普遍应用,另一种 是另类风险因子,其特征 是近期随着违约事件逐渐纳入风险监测范围的风险因子。


常见的 风险因子主要包括:区域财 政及债务负担情况,城投重要性,城投主 营业务和收入来源,城投资产质量,财务杠 杆及再融资能力5个方面,具体评 价的子科目和权重分配,各家略有不同。通过给 城投构建打分模型的形成评价体系,大致可 以把政信信托产品进行三等分。第一类.低风险 的纯度高的政信,虽然产 品少些但是还是有的,特征是 融资主体血统纯正,政府业务占比高,增信手 段挂钩土地的信托;第二类,性价比 较高的半半城投信托,融资主 体有市场化倾向,它稀释了城投信仰,增信手 段脱钩土地抵押,以城投 间真实应收账款质押为主;第三类超额回报α,相对该 城投所在区域经济排名靠后、政府债务率排名靠前,财政综合实力弱,债务压力大,流动性 紧张到有负面风险项目爆发。分析这 类产品不难发现其不仅弱化挂钩城投信仰,而且城 投融资实体市场化占比较多,所以取名为α,有博取高收益的意思,或者叫 做政信高收益债权(垃圾债权)也很合适。


“违规就是违约的前兆”


除以上 可投资的政信产品之外,还有一 类根本不可投资的政信产品,即不符 合当时的监管规定,涉嫌违规业务。比如2018年06月,《关于规 范金融企业对地方政府和国有企业投融资行为有关问题的通知》(财金[2018]23号)发布后,新增基 础产业类信托不按照23号文规 定执行就存在违规问题。对政信 信托风险项目分析后,可基本得出一个结论“违规就是违约的前兆”。违规政 信产品一旦违约,延期时间都很长,大约一年甚至更长,无法短期(3-6个月)解决。这是信 托风控沦陷的结果,雪天老 司机们故意跑偏了道发生了车祸,不仅仅伤害了自己,导致信 托公司付出的代价是政信业务牌照可能被叫停或者改旗易主,还损害了顾客。


举例说明:2019年12月,河南漯 河市召陵区城投2017年定向 融资工具的发生了延期。这是一 个典型没按照政信信托标准发行项目的私募产品,问题不 是它有没有信托牌照,而是风控标准违规。据悉发行人为 “漯河市召陵区城投”,发行时间从2017年7月起,发行规模为不超过3亿元人民币,产品期限为24个月。产品宣 称其风控措施包括漯河市另外1家城投平台担保,漯河市 召陵区财政局不低于6亿元的 应收账款进行质押担保。漯河市 召陵区财政局对所质押的应收账款进行确权,并出具确认函确认:产品到 期若发行人无法按时还款,将协调偿付产品本息。


按照财金[2018]23号文的规定,严禁国 有金融企业向地方政府虚构或超越权限、财力签订的应付(收)账款协议提供融资。因为财 政局对所质押的应收账款进行确权,很明显 财政局代表政府机关单位,且承诺 违约时财政局将协调偿付产品本息,这就是 严重的违规条款,变向增 加要求地方政府违法违规提供担保或承担偿债责任。也就是出发了,基本结论“违规就是违约的前兆”。


目前来看,城投的 数据对于投资人已经不是秘密,多款专 注城投数据分析APP穿透性很强,零售数 据曝光方便了所有参与人,去剔除常见风险项目,大部分 常见因子在软件里普遍应用。


相对来讲,另类的风险因子是2019年新纳入监视范畴,新风险 特征的边际效应强,有点像 我们常说的黑天鹅,一旦发生后果严重。所以有点“苗头”就应该引起我们重视,不能简 单看做是偶然事件处理,2018-2019信托行业如履薄冰,谨慎一点且行且珍惜。


3个很典 型的另类风险因子


除了显 而易见的常规风险因子,人祸不 得不保持警惕的,反腐败,反贪污,优化营商环境,清偿政 府拖欠民企债务,都指向 当前维护政府公信力是头等大事。


另类风险之一:多起违约耦合“人祸”风险因子


据银行 间市场清算所股份有限公司向投资人通知称,该日是 呼和浩特经济技术开发区投资开发集团有限责任公司2016年度第 一期非公开定向债务融资工具(简称“16呼和经开PPN001”)的投资 人回售行权执行日及付息日,截止日 终仍未收到该公司的付息兑付资金。此前,该区域 发行人曾多次发生非标违约,该区域 债务风险已经有所预警。据了解,在该城 投私募债券违约前,内蒙古 区域已发生过多起非标违约事件,甚至发 行人呼和浩特经开区投资开发集团之前也涉及多起融资租赁、诉讼等负面事件。呼和浩 特市经济开发区财政实力薄弱是造成其违约的原因之一。人祸可 能造成违约的问题是巧合,还是造 成违约结果重要的另类风险因子。


举例说明,内蒙古 自治区党委常委、呼和浩 特市委书记云光中接受中央纪委国家监委纪律审查和监察调查。消息来 源是中央纪委国家监委网站2019年06月11日 10时37分。无独有偶,贵州铜 仁松桃县棚改项目逾期事件,媒体报 道该基金遇到了融资方和财政局的反腐问题,据松桃 苗族自治县纪委监委消息:经松桃 苗族自治县委批准,松桃苗 族自治县财政局党组成员、铜仁市武陵山投资(集团)经营有 限公司原董事长杨荣幸涉嫌严重违纪违法,目前正 接受纪律审查和监察调查。还有2019年3月19日下午15时34分,据贵州 省纪委监委消息:贵州省 黔南州独山县委原书记潘志立(副厅长级)涉嫌严重违纪违法,目前正 接受贵州省纪委监委纪律审查和监察调查。媒体报道,贵州独 山县债务四百亿,独山县 委书记落马前还举债2亿造“水司楼”。


除此之外,近期央视CCTV2报道宁 夏永宁县重点道路工程政府拖欠三年数亿工程款。2019年的《政府工作报告》中提出,对拖欠 民营企业的款项,年底前 要清偿一半以上。而永宁 县政府公开数据显示,2016年底,永宁县 地方政府债务余额高达179.07亿元,而当年 永宁县本级的财政总收入仅为15.59亿元。采访中 县委办公室主任称:“为啥永 宁县债务这么多,如果说 有多少钱干多少事,那不可 能形成这么多的债务。“显然是 承认本县过度举债,从中国 政府网公开查询,2017年财政部通报,永宁县 被列入政府债务风险预警地区,一律不 再安排新增政府债券。如果该 区域由城投融资,政府没有财力支持,哪里有 政信生根的土壤。图3



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很可惜,人祸无 法数量化成常态指标。目前还 没有好的解决方案,只能看 看中纪委的公众号,中国政 府网的政府风险预警名单,企查查的诉讼判决书,最高法 的政府失信名单,作为政 信信托这些地方都不碰,以政信 信托的资金体量“救急救不了穷”,建议非 信托的政信也要果断切割这类区域,算是亡羊补牢的办法,多少也有点作用。


另类风 险之二是城投公司涉及民间借贷


2019年12月2日,据《经济观察报》报道,汝州市 交通投资发展有限公司的多笔债务处于逾期中,其中包 括一笔民间借贷。据该债权人提供的《借款合同》,出借人为李姓自然人,借款人 为法人汝州交投,担保方 为汝州市鑫源投资。今年8月份,裁判文 书网上公开了汝州交投和一自然人的借款合同纠纷判决书,法院最 终判决冻结汝州交投520万银行存款。


另一起类似事件,2017年9月8日江苏 省高级人民法院做出了一个二审判决,决定对原无锡市 “北塘城投”总经理、无锡市 北塘区建设管理中心主任黄虎平,执行有期徒刑18年,并处罚金人民币230万元。据报道 黄虎平利用城投公司自身的地方垄断优势以及隐形的政府信用背景,从银行 以较低的利率拿到资金,转手以 加倍甚至更高的成本转接给民营企业,以获得巨额利差。“”北塘城投“、“汝州交投”事件反 映了对于地方融资平台在多大程度上卷进民间借贷的漩涡,目前还 是个监管的盲区,从不少 城投公司与民间借贷诉讼记录来看,类型行为绝非个例,应当引起重视。


另类风 险之三是与当地大型民企的信贷互保


很有趣的一个现象,某券商研究所2019研报显示:2018-2019的非标信托产品中,对于地 方国企的非标违约,担保人均未进行代偿,即发生 了集体性的担而不保。而相对 应涉及到城投为民企担保的风险事件,超过半 数城投平台选择代偿或部分代偿。


城投民企担保代偿,是政府 为了避免大型民企资金链断裂,以城投 的名义进行担保融资的可能性最大。比较典型的案例是2019年10月18日,济宁市 城建投资有限责任公司突然公告,将对山 东如意科技集团有限公司发行的“15 如意债19.03 亿元”,进行不 可撤销的连带责任保证担保,由于如 意科技是当地明星企业,但近期 屡遭遇国际评级机构穆迪下调评级,影响对外融资,才有以上担保事件。另一个 案例是山东德州的皇明太阳能热水器,它也是 德州的明星民企,德州市委市政府自2015年以来 通过一些地方平台,为其协 调办理过桥续贷资金、融资担保等。这种涉及“城企”互保行为,对城投 产生的或有债务因此引发风险的案例,近年来时有发生。“中泰瑞泰1号”、“中江金海马6号、12号”都属于此类“城企”互保违约。由于“城企”互保痕迹比较隐蔽,城投对 外担保也经常不会出现在政信信托的尽调报告中。由于第 三方评级报告和卖方研报很少有非专业人士看,但是很 多信息在这些第三方的研报中才披露,未来可 以作为政信信托尽调信息的重要补充。


近些年来,事实证 明了政信并非是100%绝对安全,城投信仰也不是100%坚不可摧,政信信 托出现的越来越多的风险敞口。承认政 信风险因子的存在,居安思危,秉承”走一步看三步”的忧患意识,我们才 可以过滤更多风险因子,政信信 托才会走得稳走得远。因此,了解政 信风险因子其实很实用。


作者:团结湖
来源:用益研究

责任编辑:zhangshi

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