新版私 募备案须知二十个重点深度解析!

时间:2019/12/31 11:46:46用益信托网
写在前面


业内一 直关注的私募备案新规终于落地,这意味着2018年1月份发布的备案须知,在时隔将近2年之后 终于迎来了更新,条款数 量和规范事项都作了大幅度的拓展。不过,相较于2018年底网 络流传出来的内部稿,正式稿 整体上可以说更为宽松些,主要是 删除了各类私募基金最低的募集规模要求,同时删 除了债权类基金(包括投资于收益权、应收账 款等的私募基金)的备案要求,而是通 过另行制定规则的方式予以明确。


在内容上,备案须 知新内容也是有迹可循,主要在两个方面,一是落 实资管新规相关的内容,比如禁止刚性兑付、封闭式 运作及禁止资金池等等;二是对 中基协日常的监管口径予以了落实,比如禁止双管理人,不同类 型私募托管要求以及安全垫安排等。此外,强调了 私募基金募集完毕的要求,即私募 募集完毕后方可备案,这对契 约型私募基金而言是个挑战。


从行文方式上,按照总 体和细分的思路,先总体 规定了私募基金备案范围、管理人职责及“募投管退”中的基本备案要求,然后针对私募证券、私募股 权及资产配置等不同类型的私募基金分别提出了针对性的特殊备案要求,最后对 新备案须知的适用,即过渡期作了安排。


对行业的影响上,笔者认为,备案须 知以下几点新增内容对行业有直接重大的影响:


1、私募股 权基金要求封闭式运作,合同约 定存续期五年以上。这实际 上是资管新规的要求在私募基金中的体现,这将加 大这类基金募集和管理的难度。


2、契约型 基金要求募集完毕后备案。新版备 案须知明确规定了募集完毕的标准,并要求 私募在募集完毕方可备案,这意味 着此前实践中比较常见的“先备后募”操作将被禁止。这对契 约型基金影响较大,因为合 伙型和公司型可以通过“认缴”预留一 定后续的募资空间,而契约 型基金需要在募集完毕缴纳全部金额后方能备案,这契约 型地产基金和基金类基金产生较大的影响,这两类 基金因为金额大、投资者人数多,此前往 往存在先备案然后后续再分期募集的安排。


3、私募基 金通过有限合伙、公司等SPV对外投资的,必须托管。这个不 论基金的组织形式或者投资方向,只要加了SPV则须托管。按照以往的经验,借助SPV对外投 资主要常见于私募股权投资基金,在目前 托管难问题仍然存在的情况下,这势必 加大了这类架构的落地难度。


一、法律规则依据:与《资管新规》的联系


1、新版备 案须列举的上位法不包括《资管新规》,这意味 着私募基金目前仍然并不直接使用资管新规。但《资管新规》的诸多 要求诸如禁止刚兑、禁止资金池、封闭式 运作都予以了体现;但也需要注意的是,新备案 须知与资管新规相比仍有不同的规定,比如封 闭式运作的要求就更加严格,即不得 新增投资人和额度,又如合 格投资者的标准仍按照私募暂行办法的标准执行,而不是资管新规。


2、法规依据上保留了《证券期 货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》(俗称“新八条底线”),目前该办法仍为有效,不过多 数内容已经被资管新规和资管细则取代。


3、从总体上来看,目前私 募的监管规则体系规则;


二、私募基金投资范围


1、明确不 得投向保理资产、融资租 赁资产和典当资产等


投向保理资产、融资租赁资产、典当资产等《私募基 金登记备案相关问题解答(七)》所提及 的与私募投资基金相冲突业务的资产、股权或其收(受)益权。”


2、回购安排


“私募投 资基金通过设置无条件刚性回购安排变相从事借(存)贷活动,基金收 益不与投资标的的经营业绩或收益挂钩”。这意味 着直接的明股实债模式将受到限制。


2018年12月12日,在中基协会长洪磊在2018外滩金融·上海国 际股权投资论坛上表示:对收(受)益权类产品,要保障 基础资产有可追溯的稳定现金流,现金流 账户可控且满足风险隔离要求,禁止刚性回购。此前收(受)益权类 投资往往带有远期回购条款,本质上是变相放贷,新的备 案须知发布之后,此类模式将被禁止。要注意 到正式稿并未局限在于收(受)益权中,即所有 类型的资产都不得无条件刚性回购。不过既 然要求的是不允许无条件回购,那么通过“对赌”条款的 设计可能规避这一条款的限制。


3、民间借贷


对于民间借贷,在表述上更加“宽容一些”,不能直 接或间接从事的包括“经常性、经营性民间借贷”,那这也 意味着为生产经营需要、偶发性、非经营 性的民间借贷是允许的?实际上这个新的表述,也和司 法机关对单位间民间借贷有效性的判断口径更为一致了,即单位间借贷应当是“为生产、经营需要”。但明见 借贷在私募领域具体的口径,还有待检验。


4、投资信贷资产


关于私募投信贷资产,此处明 确的是不能直接投,也是资 管新规的明确要求,但包括 资管新规在内也不禁止间接投资信贷资产,此外在 国家允许的一些平台是否仍然有一些空间,比如私 募尝试对接在银登中心这样的平台流转的信贷资产,笔者认 为不违反监管要求。


三、禁止双管理人


1、为落实 私募基金管理人职责,备案须 知明确禁止了私募“双管理人模式”。这个此前在协会的Ambers系统也 有过明确的指示,不过此 次通过正式文件予以确认。


此前有 管理人在双管理人产品备案的时候收到中基协这样的反馈:“请管理 人说明设置双管理人的原因,并说明 双管理人的权责划分情况和纠纷解决机制”。2018年8月中基协ambers系统已 经关闭了双管理人的产品备案通道,引发了 业界的广泛讨论,但是对于此,当时并 未有发布正式书面文件,仅是执行口径。


这一次 中基协以明文规定的形式给予明确:私募投 资基金的管理人不得超过一家,协会这 么做的原因可能认为双管理人的模式容易出现权责不清情况,当出现风险事件时,容易造 成管理人之间互相踢皮球损害投资人利益。规定只 能有一家私募基金管理人,法律关系比较明确,进一步 明确了私募基金管理人的职责。


四、关于私募托管


1、第一段 核心要求是私募基金托管人的职责界定,尤其银 行不能通过托管合同免除自身的责任,而且要以《证券投资基金法》、《私募投 资基金监督管理暂行办法》作为法律法规依据,也就是 不能以银行业协会此前的内容作为界定托管银行的职责边界。实质上 仍然一定程度上存在基金业协会和银行业协会关于托管职责边界的争论。


具体参 见笔者此前对银行业协会托管业务指引的解读《商业银 行资产托管业务指引发布,托管职责成重点,强调托管行不承担“连带责任”!》。


2、关于托管的要求,首先根据《证券投资基金法》及《私募投 资基金监督管理暂行办法》,私募基金“除基金 合同另有约定外,非公开 募集基金应当由基金托管人托管”,即私募 基金合同约定不托管的可以不托管,即私募 基金的托管要求总体原则上是非强制的。


但具体 到政策层面而言,对于不 同的私募基金有不同的托管要求,根据此次备案新规:


资产配置型私募基金,必须托管;


私募基 金如果通过嵌套有限合伙、公司等SPV投资底层资产的,必须托管;这个主 要保障资金安全,主要针 对的是私募股权投资基金;


契约型 私募基金原则上要托管,但是基 金合同约定不托管且相应制度安排的,可以不托管;2018年协会 曾有窗口指导要去契约型必须托管,在此次 新规中予以放开。


不符合上述情形的,比如有 限合伙型或者公司型私募基金的托管目前没有其他特别的明文限制,即可以 通过合同约定不托管。


3、私募投 资基金通过合伙企业、公司等 特殊目的载体间接投资底层资产的,应当由 依法设立并取得基金托管资格的基金托管人托管。新增“托管人 应当持续监督私募投资基金与特殊目的载体的资金流,事前掌 握资金划转路径,事后获 取并保管资金划转及投资凭证。管理人 应当及时将投资凭证交付托管人。”,和此前内部讨论稿比,更加细化,可执行性更强,对托管 人的职责要求更加明确。


4、基金托管人应当是有“基金托管资格”,这和此 前证监会试点的私募综合托管业务进行区分。


五、穿透式核查要求:投资者及底层资产


穿透式 核查一直以来是资管行业的核心监管要求,具体又包含两方面,一是向 上穿透核查合格投资者,二是项 下穿透核查底层资产。此次备案须知,尤其是 在向下穿透要求披露底资金流程及具体投资的底层方面作了很作规定。


1、穿透核查投资者


在合格 投资者穿透核查方面,和私募 暂行办法的规则一致,无特别的规定,及经私 募备案的合伙企业、公司可以不穿透,但是普 通的组织应当穿透看。


限制为 单一融资项目设立多只私募投资基金突破监管的模式,这个和 证监会细则的规定保持一致,但是如 何认定单一项目、多个资 管计划证监会的规则更为细致,私募基 金或许也要参照此标准实施。2016年10月21日,《证券期 货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》相关问题解答:属于“为单一 融资项目设立多个资产管理计划”:


一是投资运作方面,多个资 产管理计划系为融资人提供债券或股权的一级市场直接融资,不包括 二级市场证券买卖行为;


二是交易目的方面,多个资 产管理计划系为满足同一个项目的一揽子融资计划而专门设立,标的资产事先固定,不具备 动态化的组合管理特征;


三是标的性质方面,融资项 目不得公开募集资金,投资者 人数依法不得超过200人。典型的 情况如分期成立多个产品,投向单 个未上市公司股权、单个信 托计划或私募资管产品等。


实践中,管理人 按照内部复制策略设立发行多个证券投资资产管理计划,且持有 相同证券投资组合的情形,不属于本条规制范围。


2、穿透核查底层资产


虽然对 底层资产的穿透核查作专门的规定,但散落 在各个条款的规定均无不体现这一要求。


尤其是通过SPV投资的,要求强制备案,比披露 资金流转路径及最终投资的资产。


六、募集完毕要求


单独拆出来“募集完毕要求”,而且细化了尺度。对契约 型基金认购款需要全部进入基金托管账户(极少数 上情况下不托管,进入基金财产账户)。对公司型或合伙型,要求是 已经签署公司章程或合伙协议且已经进行工商确权登记,这个是 否要求完成工商登记才可以,抑或承 诺完成工商登记就可以?


另外要 求首轮实缴不低于100万,防止高 出资额但不认缴的情况。对于特 殊类型比如社保、政府引导基金、企业年金、慈善基金不做要求。


七、备案前临时投资


新备案须知明确,私募投 资基金完成备案前,可以以 现金管理为目的,投资于银行活期存款、国债、央行票据、货币市 场基金等中国证监会认可的现金管理工具。


这个和 证监会此前对券商资管、基金专 户的要求基本一致,也就是 产品正式成立资金可以对外配置之前,这段时 间可以投资高流动性低风险的资产。现实中 存款也比较普遍,不过纯 粹活期一般收益太低,很多可 以和银行协定存款,1%稍微高一些。因为有 时候备案超过一个月,首批募 集资金纯粹闲置也严重浪费资金效率。


八、禁止刚性兑付


1、资管新 规明确要求金融机构应向投资者传递“卖者尽责、买者自负”的理念,资产管 理业务不得承诺保本、保收益,打破“刚性兑付”,打破刚 性兑付的要求凸显了进一步向资管新规的要求靠拢。


2、从表述上,这里更加严谨,防止私募基金绕监管,增加了“管理人的实际控制人、股东、关联方 和募集机构都不得承诺最低收益或限定损失比例”。


3、此外明确不能滥用“业绩比较基准”或“业绩报酬计提基准”,这是非常重要的细节,当前银 行理财普遍存在这个问题。


管理人可以约定“业绩比较基准”或“业绩报酬计提标准”,但相关 概念的使用应当与其合理内涵一致。例如,“业绩比较基准”应当用 于说明相对收益投资策略,“业绩报酬计提基准”则应当 用于约定管理费计提标准,不得变相用于宣传“预期收益率”。


4、“不得按 照类似存款计息的方法计提并支付投资者收益”意味着 不能在合同中约定按照固定比例的费用(可能是分红、可能是股权维持费、项目保 证金之类的名目)按期向 投资人支付费用,这也主 要是防止明股实债。


要求分 配收益周期及现金流要和资产端投资收益率匹配,实际操 作中除非净值型产品对实际收益衡量稍微简单点,否则定 期收益分配和资产端匹配比较难界定,比如预 留部分高流动性资产用于收益分配此前很普遍。


最后一 款明确私募证券基金的管理人不得垫资,垫资模式彻底禁止,和证监 会的私募资产管理计划的规则一致。


九、禁止资金池


目的是 防止部分私募基金产品混合运作,分散募集、集中运作,变相开展“资金池”业务。


资管新 规第十五规定金融机构应当做到每只资产管理产品的资金单独管理、单独建账、单独核算,不得开 展或者参与具有滚动发行、集合运作、分离定 价特征的资金池业务。此内容 私募基金同样适用。


此外从 当前各地立案的角度出发,资金端 募集不规范宣传违规,如果资 产端运作再资金池+高提成绩效,加上最 后兑付发生困难严重亏损,结合起 来也是非法集资认定重要考虑因素。


十、禁止投资单元


禁止投 资单元属于新规定。除此之外,这种模 式分投资单元相当于非标的“伞型账户”,只不过 这个账户只是合同上的规定按照项目或者投资人单独核算而已。


这也将 对私募产品备案产生较大的影响,实践中 有不少此类的操作。我们认 为此处规定主要是为了防止通过先备案再变更的方式“借壳”,当然,这种模 式也隐藏其他风险,最核心 的是没法做到财产隔离和风险隔离,不同的 投资人对应不同的项目,项目间单独核算,但是共 用一个有限合伙(产品),虽然这样的规定,这合同层面是有效的,但是无法对抗对三人,很容易 造成风险交叉传导。在退出层面,虽然一 般的管理人都会在合同层面约定风险和收益的承担方式,但是实 际上有很大的操作空间,所以也 很容易造成纠纷。


值得注意的是,设立不 同投资单元和分期发行产品不是同一个概念,前者本 质上是同一个产品,分期发 行是属于不同的产品,本身就有独立性。


十一、产品规模


正式稿 取消了和年初的备案须知内部讨论稿比,最大的 差异是删除了不同类型的产品备案最低规模限制,此前讨 论过的备案规则限制如下表


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此次公 开的备案须知删除了上述规模限制,实践中 各备案审查人员肯定不会参考。


虽然删 除了最低产品规模要求,但是对 于产品规模过小或者实缴规模太低的,协会仍会予以公示,即“对于存续规模低于500万元,或实缴 比例低于认缴规模20%,或个别 投资者未履行首轮实缴义务的私募基金,在上述情形消除前,协会将 在公示信息中持续提示”。


十二、封闭式运作


私募股权基金(含创投)和私募 资产配置基金应当封闭运作,这对私 募股权基金将产生重大影响。


1、私募股 权基金应当封闭是运作,这个是 对资管新规的落实,但是此 处备案新规更加严格,即备案完成之后,除了不放开认/申购外,而且也不能赎回(退出)。此前我 们一直讨论何为“封闭式”时,此前已 有的定义主要是落脚到不能新增申购份额,对于退出一直有争议,此次备 案须知可谓是对私募的“封闭式”做了比较严格的界定。


2、同时协 会明确一个有限合伙型的私募产品,在备案完成之后,投资人变更、份额转让、减资、分红不在此列。这也我 们此前观点一致,这些也 并不属于开放基金的概念,因为产 品规模并不会因为投资人变更而产生影响。


目前实践中也有“S基金”,其资产 配置方式之一就是购买其他投资人的份额,这也是所谓的“私募二级市场”,这个也 是协会鼓励发展的方向。


3、封闭式 运作并不代表不能CALL投,只是在 募集成立时应当确定好认缴规模,防止后 续基金规模无法支撑未来的项目。所以协 会增加了一个条款,同时满足5项条件 可以新增投资者或增加既存投资者的认缴出资,但增加 的认缴出资额不得超过备案时认缴出资额的3倍。也是对业界CALL投的肯定和认可方式。


十三、约定存续期


2017年7月7日,中国证 券监督管理委员会颁布的《私募基金监管问答——关于享 受税收试点政策的创业投资基金标准及申请流程》,享受该 税收试点政策的创业投资基金除需符合中国证监会和中国证券投资基金业协会有关私募基金的管理规范外,还要求 创业投资基金存续期限不短于7年。关于基 金存续期此前并未有一个明确的时间规定,中基协 这次明文规定股权类、资产配 置类私募基金产品的基金存续期。


私募投 资基金所投标的的退出日期不得晚于该私募投资基金的到期日源自证监会资管细则的规定保持一致。


另外时间中,私募股权基金往往是“3+2”和“5+2”,那3+2期限的PE是属于5年还是3年呢?如果属于3年则不 符合备案新规的规范,不过其 规定的是存续期,“3+2”的2年是退出期,最长可能是5年,这个是否符合5年存续期的规定呢?我们认 为这个期限存在问题。


另外,如果一 个私募基金当初设立的时候规定的是存续5年以上,但是如果提前退出了,是否符合此处规定呢?我们认为符合,这里的5年存续 期应当以合同规定的为准,实际提前退出了,这个也 是市场正常的需求。


和此前2月份的 备案须知内部讨论稿比,删除了 证券私募不低于15年的要求也符合惯例。一般对 证券类私募存续时间波动性较大,也和投资业绩,市场表现高度相关。没有必要额外约束。


十四、基金杠杆


如何理解其中的“监管部 门规定的杠杆倍数”,都主要有哪些规定?首先当 然包括资管新规。新八条 底线此次也明确作为“上位法”也要遵守。不过杠 杠方面的规定资管新规可以说覆盖了。另外,证监会 的资管细则中的杠杠规定是否要遵守?


QQ浏览器截图20191231135548.png


此外明 确表示私募证券基金管理人不得设置极端化的收益分配比例,比如如 果亏损劣后级亏99%,优先级亏1%,如果有超额收益,超额收益99%劣后级优先级只获得1%超额收益。但这样 的规定基本全面扼杀了分级产品生存空间。本质上 还是对同亏同盈理解不一致。具体可以参见《结构化产品终结:如何理解“同亏同盈”?》。


十五、年度报告及审计要求


年报需 要关注的点包括区分管理人年报抑或产品年报,以及是 否需要经过审计。


管理人 应当在规定时间(一般是4月底前)向协会 报送经审计的财务报告。


私募股权投资基金、私募资 产配置基金的年度报告的财务会计报告应当经过审计。


明确私募股权、资产配 置基金的年度财务报告要经过审计,这个是较大的变化,原来是 合伙型私募基金必须审计。另外,明确审 计机构应对虚假陈述等所产生的损失承担连带责任。


十六、维持运作


随着私 募基金迎来退出高峰期,退出期 的纠纷也越来越多,不少私 募基金管理人甚至直接选择跑路,给投资 人和托管人留下了“一地鸡毛”。此次备 案须知对此就做了明确规定,要求在 管理人客观上丧失继续管理私募投资基金的能力时,在基金 合同中约定基金财产安全保障、维持基 金运营或清算的应急处置预案和纠纷解决机制,同时规 定基金的管理人职责不随着资格注销而免除。


2018年6月“阜兴系”私募爆 雷引发了私募托管机构职责的大争论,中基协 与中银协双方展开了互怼。其中的 焦点问题在于私募基金托管人是否应当与私募管理人承担共同受托责任,以及在 私募管理人失联之后,托管机构是否义务“召开持有人大会”、“开展资产保全”等。7月份有 部分私募股权基金管理人和其他类管理人在受到协会的反馈,要求托 管人对股权类和其他类的基金合规性和真实性等方面发表意见,但是托 管机构认为这不属于托管机构职责,也无法实际进行核查,因此托 管机构也没法对相关事项发表意见。正式稿明确,除了私 募基金管理人的职责不因注销等自律措施而免除外,还新增“相关当事人”的职责也不免除,这个主 要应当指的是托管机构。


此次中基协明确要求:基金合 同及风险揭示书应当明确约定,在私募 基金管理人客观上丧失继续管理私募投资基金的能力时,要有纠纷解决机制。在发生 此类风险事件出现时能够进一步明确各方职责


十七、私募证 券基金的特殊备案要求


1、开放要 求和投资者赎回限制。基金合 同中设置临时开放日的,应当明 确临时开放日的触发条件,原则上 不得利用临时开放日的安排继续认/申购(认缴)。


此前内部稿的要求是”私募证 券投资基金成立后应封闭运作不低于6个月,封闭期结束后每月至多开放一次“,很显然正式稿更为宽松。


2、业绩报酬上限。60%业绩报酬上限总体是中国特色,该规定主要预防管理人通过业绩报酬的调节来变相达到降低投资人收益浮动空间,从而制造刚兑兑付假象。当然实际上这个比例限制和证监会的资管细则一致(针对证券期货经营机构的)。


十八、私募股权基金的特殊备案要求


1、投资范围。明确可转债属于股权投资的范畴,这个可以说是对此前reits研讨会中的内容明确,但是更为关键的是也没有明确限制在reits领域了。


2、要求私募基金投资股权的应当办理工商确权。


3、同类基金新设的限制。在已设立的私募股权投资基金尚未完成认缴规模70%的投资(包括为支付基金税费的合理预留)之前,除经全体投资者一致同意或经全体投资者认可的决策机制决策通过之外,管理人不得设立与前述基金的投资策略、投资范围、投资阶段均实质相同的新基金。


十九、私募资产配置类基金的特殊备案要求


1、运作方式:明确了私募资产配置基金的投资方式,即私募FOF。私募资产配置基金应当主要采用基金中基金的投资方式,80%以上的已投基金资产应当投资于依法设立或备案的资产管理产品。


2、单一投资者的特殊安排:除投资比例或者其他基金财产安全保障措施等由基金合同约定外,其他安排参照本须知执行。


二十、过渡期安排


1、过渡期按照新老划断,4月1日按照新备案须知执行,这个时间点以前的存量老产品的投资范围不符合新须知的,在9月1日之后针对投资范围超规的其他类私募(比如类信贷)不得新增规模,但可以自然到期,保证市场的平稳过渡。


不过注意这里不符合新的备案规则的产品存续期内不得新增募集规模,是按照最严格口径执行,也就是不得新增募集资金,不得新增客户,不得新增余额。


2、债权、收益权及不良资产等特殊标的的备案要求。募投资基金投向债权、收(受)益权、不良资产等特殊标的的相关要求,另行规定。


作者:孙 海 波,许 继 璋
来源:法 询 资 管 研 究

责任编辑:zhangshi

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